Finans literatüründe bireylerin karar alma süreçlerinin modellenmesi uzun yıllar boyunca rasyonellik varsayımı çerçevesinde ele alınmıştır. Neoklasik yaklaşım, yatırımcıların tüm mevcut bilgileri eksiksiz değerlendirdiğini, fayda maksimizasyonunu hedeflediğini ve kararlarını bu doğrultuda verdiğini varsaymıştır. Bu çerçevede beklenen fayda teorisi (expected utility theory) ve etkin piyasalar hipotezi (efficient markets hypothesis) finans biliminin temel dayanakları arasında yer almıştır. Beklenen fayda teorisi, bireylerin belirsizlik altında nasıl karar vermeleri gerektiğini açıklayan normatif bir model olarak uzun süre hâkimiyetini sürdürmüş, etkin piyasalar hipotezi ise tüm bilgilerin varlık fiyatlarına tam olarak yansıdığını öne sürerek rasyonel piyasa işleyişini açıklamaya çalışmıştır.
Bununla birlikte, 20. yüzyılın son çeyreğinden itibaren yapılan deneysel ve ampirik çalışmalar, yatırımcıların davranışlarının bu teorilerin varsayımlarına uymadığını göstermiştir. Karar önyargıları, zihinsel kısayollar, söylentiye dayalı işlemler (noise trading) ve sınırlı arbitraj gibi olgular, bireylerin rasyonel olmaktan uzaklaşabildiğini ve finansal kararların psikolojik unsurlardan yoğun biçimde etkilendiğini ortaya koymuştur. Bu gelişmeler, geleneksel finans paradigmalarının geçerliliğini sorgulamaya açmış ve davranışsal finans yaklaşımının gelişmesine zemin hazırlamıştır.
Davranışsal finans, insan psikolojisinin ekonomik karar alma süreçlerine etkisini inceleyen ve psikoloji ile sosyolojiden elde edilen bulguları finans teorilerine uyarlayan bir disiplindir. Bu yaklaşımın en önemli teorik dayanaklarından biri Daniel Kahneman ve Amos Tversky tarafından 1979 yılında geliştirilen Beklenti Teorisi’dir (Prospect Theory). Teori, yatırımcıların risk ve belirsizlik altında nasıl davrandığını açıklamakta ve geleneksel fayda teorisinin açıklayamadığı irrasyonel tutumları ortaya koymaktadır.
Beklenti Teorisinin Ortaya Çıkışı
1970’lerin başlarında Amos Tversky ve Daniel Kahneman’ın yürüttüğü çalışmalar, karar alma sürecinde bireylerin sistematik önyargılara ve bilişsel kısayollara başvurduğunu ortaya koymuştur. 1974’te yayımlanan ilk önemli çalışmaları zihinsel kısayollara (heuristics) ve bunların yol açtığı hatalara odaklanmış; 1979 tarihli “Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk” makalesi ise beklenti teorisini sistematik biçimde ortaya koymuştur. Bu teori, bireylerin risk altında aldıkları kararların rasyonel varsayımlardan sapmalarını açıklamayı hedeflemiş ve finans literatüründe köklü bir dönüşüme yol açmıştır.
Kahneman ve Tversky’nin deneysel çalışmaları, bireylerin kazanç ve kayıpları mutlak servet seviyeleri üzerinden değil, mevcut bir referans noktasına göre değerlendirdiklerini göstermiştir. Ayrıca bireylerin kayıplara verdikleri tepkinin, aynı büyüklükteki kazançlardan elde edilen tatminden daha güçlü olduğu tespit edilmiştir. Bu bulgular, geleneksel beklenen fayda teorisinin açıklamakta yetersiz kaldığı yatırımcı davranışlarını anlamada önemli bir adım olmuştur.
Beklenti Teorisinin Temel Varsayımları
1. Referans Noktası Bağımlılığı
Beklenen fayda teorisi bireylerin faydalarını mutlak servet düzeyleri üzerinden değerlendirirken, beklenti teorisine göre bireyler kazanç ve kayıplarını belirli bir referans noktasına göre algılarlar. Referans noktası genellikle mevcut durum, yatırımcının başlangıçtaki serveti veya beklentileridir. Dolayısıyla aynı mutlak kazanç, farklı referans noktalarında farklı algılanabilir.
2. Kayıptan Kaçınma (Loss Aversion)
Beklenti teorisinin en belirgin unsurlarından biri kayıptan kaçınmadır. Araştırmalar, kayıpların verdiği rahatsızlığın, aynı büyüklükteki kazançların sağladığı hazdan yaklaşık iki kat daha fazla olduğunu göstermektedir. Bu durum, yatırımcıların çoğu zaman kazanç elde etmekten ziyade kayıplardan kaçınmaya yönelik davranışlar sergilemelerine yol açmaktadır.
3. Çerçeveleme Etkisi (Framing Effect)
Kararların alınış biçimi, seçeneklerin sunuluş tarzına bağlı olarak değişebilir. Aynı ekonomik sonuç, “kâr elde etme” ya da “zarardan kaçınma” şeklinde çerçevelendiğinde yatırımcılar farklı tercihlerde bulunabilmektedir. Bu durum, yatırımcıların objektif olasılıklardan ziyade bilişsel algılar doğrultusunda hareket ettiğini ortaya koymaktadır.
4. Olasılık Ağırlıklandırması
Beklenti teorisine göre bireyler olasılıkları doğrusal biçimde değerlendirmez. Düşük olasılıklı olaylara aşırı ağırlık verilirken yüksek olasılıklar küçümsenir. Bu nedenle yatırımcılar, düşük ihtimalli ancak yüksek getirili yatırımları olduğundan daha cazip görebilir ya da yüksek olasılıklı kayıpları olduğundan daha küçük değerlendirebilir.
Beklenen Fayda Teorisi ile Farklar
Beklenen Fayda Teorisi, normatif bir model olarak bireylerin nasıl davranması gerektiğini açıklarken; Beklenti Teorisi, bireylerin gerçekte nasıl davrandığını betimleyici bir biçimde ortaya koyar. Beklenen fayda teorisinde bireyler tam anlamıyla rasyonel kabul edilirken, Beklenti Teorisi sınırlı rasyonelliği esas alır. Fayda teorisi mutlak servet seviyesine dayalı analiz yaparken, Beklenti Teorisi göreli kazanç ve kayıpları dikkate alır.
Davranışsal Finans ve Beklenti Teorisi
Beklenti Teorisi, davranışsal finansın temel taşlarından biri olarak kabul edilmektedir. Yatırımcıların bilişsel önyargılar, duygular ve psikolojik etkiler altında nasıl karar aldığını açıklamak için bu teoriye sıklıkla başvurulmaktadır.
Zihinsel Kısayollar ve Önyargılar
Kahneman ve Tversky’nin çalışmalarında vurguladıkları temsililik, mevcudiyet ve çıpalama gibi zihinsel kısayollar, yatırımcıların karar alma süreçlerinde önemli rol oynamaktadır. Bu kısayollar, bilgi işleme sürecini hızlandırırken aynı zamanda sistematik hatalara yol açabilmektedir.
Yatırımcı Davranışları
Beklenti Teorisi, yatırımcıların piyasa anomalileri olarak adlandırılan rasyonel olmayan davranışlarını açıklamada kullanılmaktadır. Örneğin kayıptan kaçınma eğilimi, yatırımcıların zarar eden varlıklarını portföylerinde uzun süre tutmalarına yol açarken, kazanç sağlayan varlıklarını erken satmalarına neden olmaktadır. Literatürde “disposition effect” olarak adlandırılan bu durum, yatırımcıların irrasyonel tercihlerinin bir örneğidir.
Piyasa Anomalileri
Etkin piyasalar hipotezi, fiyatların tüm bilgileri içerdiğini ve sistematik sapmaların mümkün olmadığını öne sürerken; Beklenti Teorisi, yatırımcı psikolojisinin fiyat hareketlerine sistematik etkilerde bulunduğunu göstermektedir. Fiyat balonları, aşırı dalgalanmalar ve irrasyonel coşkular, Beklenti Teorisi çerçevesinde açıklanabilmektedir.
Finansal Karar Alma Üzerindeki Etkiler
Portföy Seçimi
Yatırımcılar kayıplardan kaçınma eğilimleri nedeniyle portföylerini çeşitlendirme yönünde kararlar almaktadır. Bununla birlikte kayıp korkusu, aşırı temkinli davranışlara yol açarak portföy dağılımlarında irrasyonel sonuçlar doğurabilmektedir.
Döviz ve Hisse Senedi Piyasaları
Türk döviz piyasası üzerine yapılan çalışmalar, yatırımcıların davranışlarının etkin piyasalar hipotezinin varsayımlarına uymadığını göstermiştir. Özellikle yarı-güçlü formda etkinliğin sağlanamadığı tespit edilmiştir. Bu durum, yatırımcıların psikolojik önyargılar ve beklenti teorisi çerçevesinde açıklanabilecek davranışlar sergilediğine işaret etmektedir.
Risk Algısı
Beklenti Teorisi’ne göre bireyler kazanç alanında riskten kaçınırken, kayıp alanında risk arayışına girmektedir. Bu asimetrik tutum, yatırımcıların risk değerlendirmelerinde rasyonel olmaktan uzaklaştıklarını göstermektedir.
Eleştiriler ve Sınırlılıklar
Beklenti Teorisi, finans literatüründe önemli bir yer edinmiş olsa da bazı sınırlılıklara sahiptir. Öncelikle bireylerin referans noktalarının nasıl belirlendiği konusunda kesin bir açıklama bulunmamaktadır. Ayrıca olasılık ağırlıklandırma fonksiyonlarının ölçülmesi pratikte zorluklar doğurmaktadır. Bunun yanında farklı kültürel ve kurumsal ortamlarda yatırımcı davranışlarının teorinin öngörüleriyle ne ölçüde örtüştüğü tartışma konusudur.
